事件：中國2 月社會融資規(guī)模新增11900 億元，預(yù)期22157 億元。社融存量同比增長10.2%，前值10.5%。M2 同比增長9.2%，預(yù)期9.5%，前值9.8%。

點評：

1、2 月新增社融遠低于預(yù)期；1-2 月新增社融相對于2020、2019 年分別年平均增長11.5%、9.5%，增速與名義經(jīng)濟增速基本匹配，但這個增速可能不足以穩(wěn)定經(jīng)濟增長，未來寬信用力度有待加大。2 月新增社融11900 億，遠低于預(yù)期值22157 億元，也顯著低于去年同期17243 億元的水平。由于新增社融單月波動較大，我們合并考慮1-2 月的數(shù)據(jù)。1-2 月新增社融同比增長6.5%，增速略低，這與去年基數(shù)偏高有一定關(guān)系。與2020、2019 年同期相比，1-2 月新增社融分別年平均增長11.5%、9.5%，增速并不低，與名義經(jīng)濟增速基本匹配，符合今年政府工作報告的基本定調(diào)。在歷史上的穩(wěn)增長政策發(fā)力階段，社融增速一般會明顯高于名義經(jīng)濟增長，從而通過貨幣信貸的激勵實現(xiàn)穩(wěn)定經(jīng)濟增長的目標。今年1-2 月份的新增社融增速可能不足以穩(wěn)定經(jīng)濟增。未來政府大概率會加大寬信用力度。社融存量數(shù)據(jù)的表現(xiàn)與新增社融基本一致。

2 月份社融存量同比增長10.2%，增速回落0.3 個百分點，這與去年2 月基數(shù)偏高有關(guān)。分別與2020、2019 年比較，2 月社融存量兩年平均增速為11.37%，增速與1 月持平；三年平均增速為11.74%，增速也與1 月持平。剔除基數(shù)效應(yīng)，社融存量增速總體是中性的，未來有待提高。

2、2 月新增信貸偏弱，其中票據(jù)融資顯著偏高，而中長期貸款投放相對不足。2 月新增人民幣信貸12300 億元，同比少增1300 億元。與2021、2020、2019 年同期相比，1-2 月新增人民幣信貸分別年平均增長5.5%、10.8%、8.2%，表現(xiàn)偏弱。值得注意的是，2 月票據(jù)融資3052 億元，同比多增4907 億元，顯著偏高。這意味著中長期貸款投放相對不足，信貸結(jié)構(gòu)并不樂觀。

3、中長期貸款投放不足的主要原因是房地產(chǎn)走弱。一方面房屋銷售走弱導(dǎo)致房貸負增；另一方面，房地產(chǎn)的走弱拖累了企業(yè)中長貸的增長；企業(yè)中長貸投放總體中性，并不積極。2 月居民中長貸減少459 億元。自從2009 年以來，居民中長貸從未出現(xiàn)單月減少，僅在個別月份增長規(guī)模很小，比如2020 年2 月因為疫情僅增加371億元。這說明房屋銷售及房貸需求較弱。合并考慮1-2 月數(shù)據(jù)，新增居民中長貸同比減少48.6%，兩年平均減少5.9%，三年平均減少8.8%。與過去3 年的任何一年相比，今年的居民中長貸都明顯偏弱。2 月份新增企業(yè)中長貸為5052 億元，同比少增5948 億元。合并考慮1-2 月數(shù)據(jù)，新增企業(yè)中長貸同比減少17.0%，但較2020 年兩年平均增長12.0%，較2019 年三年平均增長10.8%，表現(xiàn)總體中性。當然，在政策支持制造業(yè)中長期貸款的背景下，企業(yè)中長貸的中性增長仍是低于預(yù)期的。房地產(chǎn)的下滑也給很多行業(yè)帶來了壓力；房地產(chǎn)的走弱拖累了企業(yè)中長貸的增長。

4、解鈴還須系鈴人。增加信貸投放的關(guān)鍵是穩(wěn)住房地產(chǎn)。這可以通過因城施策下調(diào)房貸利率加點、降低房貸首付比例等政策來實現(xiàn)。目前我國平均房貸利率比5 年期LPR 高100BP 左右。考慮到房貸的風險較低，房貸利率可以下調(diào)到5 年期LPR 的水平，甚至略低于5 年期LPR.因此，我國房貸利率下調(diào)空間是較大的。目前我國很多城市房貸首付比例是30%，也有下調(diào)的空間。當然，樓市政策的基調(diào)仍是因城施策。

并非所有的城市需要下調(diào)房貸利率。少數(shù)城市(比如上海)的房貸利率與5 年期LPR利率基本持平，無需下調(diào)。樓市政策的放松可能會刺激炒房情緒。一線城市的樓市通常是全國樓市的風向標。保持一線城市樓市政策的穩(wěn)定(不放松)有助于引導(dǎo)房地產(chǎn)預(yù)期保持平穩(wěn)，有助于抑制全國的炒房情緒。樓市政策放松到何種程度才能穩(wěn)住房地產(chǎn)存在不確定性。地方政府顧慮政策放松會刺激炒房情緒，大概率不會一次性大幅放松樓市政策，而是逐步放松。

5、我們維持未來降息概率不大的判斷。我國經(jīng)濟下行壓力主要來自房地產(chǎn)，穩(wěn)定房地產(chǎn)可以通過大幅調(diào)降房貸利率加點來實現(xiàn)，不需要降息。目前我國政策利率已經(jīng)較低，降息空間不大，海外加息也對我國降息有一定的掣肘。綜合來看，我們維持未來降息概率不大的判斷。

風險因子：貨幣政策大幅放松或大幅收緊

（文章來源：中信期貨）

關(guān)鍵詞： 中信期貨 樓市政策 同比增長